手机上买股票 A股分拆上市要点梳理

（来源：资本录）

2023年9月6日，A股上市公司的控股子公司正泰安能的主板IPO申请获上交所受理。根据正泰安能对外披露的材料，正泰电器于2010 年在上交所主板上市，主营业务为低压电器、光伏新能源两大板块，是中国产销量最大的低压电器制造企业，主要从事配电电器、终端电器、控制电器、电源电器等低压电器及电子电器、仪器仪表、建筑电器和自动化控制系统等产品的研发、生产和销售；光伏新能源板块方面，正泰电器主要从事集中式光伏电站的开发、建设、运营，以及居民户用光伏能源运营服务。正泰安能是正泰电器旗下唯一户用光伏业务平台，正泰安能与正泰电器之间仍存在关联交易，但关联交易均出于实际生产经营需要，具有合理的商业背景。

自2019年底A股分拆上市新规落地以来，已有超过110家A股上市公司发布公告，计划分拆子公司A股上市，截至2023年9月，已有28家分拆子公司完成A股首次发行股票并公开上市。如表：

一、什么是分拆上市

2019年12月12日，中国证监会发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》（简称为“《境内分拆规定》”）对上市公司境内分拆上市进行了定义，“本规定所称上市公司分拆，是指上市公司将部分业务或资产，以其直接或间接控制的子公司的形式，在境内证券市场首次公开发行股票上市或实现重组上市的行为。”

2022年1月5日，中国证监会出台的《上市公司分拆规则（试行）》（简称为“《分拆规则》”）对上市公司分拆（含境内分拆及境外分拆）进行了定义：指上市公司将部分业务或资产，以其直接或间接控制的子公司形式，在境内或境外证券市场首次公开发行股票并上市或者实现重组上市的行为。

分拆上市实际上是两个概念，一个叫分拆，一个是上市。一般指母公司为了业务分离、融资等需要，将一部分资产及业务独立进行IPO，且在法律上和组织上将子公司的经营从母公司的经营中分离出去。以分拆的母公司是否为上市公司为标准，可以把分拆上市分为狭义的和广义的两种。狭义的分拆上市，是上市公司将部分业务或资产，以其直接或间接控制的子公司（以下简称所属子公司）的形式，在境内或境外证券市场首次公开发行股票并上市或者实现重组上市的行为；广义的分拆上市，除了包括狭义的分拆上市外，还包括未上市公司将部分业务或某个子公司从母公司独立出来单独上市。我们目前所说的分拆，都是指狭义的分拆上市，由上市公司分拆出来。那这个上市公司，包含A股上市公司，也包含境外、H股上市公司。这里主要有三类：A拆A，即A股公司拆到境内交易所上市；A拆H，即A股公司拆到H股上市；H拆A，即港股上市公司拆回A股上市。

我们都知道，IPO之路漫长又艰难，但是与传统的新业务发展方式相比，分拆上市可以使得上市公司能够利用自身的资源培育新业务，并且把培育成熟的业务去IPO，搭建上市公司的第二增长曲线，实现平台化发展。所以分拆上市对于上市公司的市值是有比较好的正向回应的。

二、分拆上市的优势和弊端

（一）分拆上市的优势

1、消除母公司与子公司之间的负协同效应。部分上市公司跨界经营，导致子公司业务过于分散，原本设定的母子公司之间的业务协同效果逐渐变弱，分拆上市可以使母子公司聚焦主业；

2、拓宽融资渠道。上市公司分拆出的子公司可以通过资本市场独立募资，减少上市公司对子公司的反哺，以及子公司对上市公司的依赖。同时，子公司独立上市后市值增加，母公司可以通过出售子公司股份方式筹集资金，为上市公司提供了额外融资平台；

3、有利于资本市场重新发现母子公司各自的价值，使母子公司结合自身业务情况获得独立的估值，不妨从市场化上市公司和国有企业两个维度进行论证。

以市场化上市公司为例：（1）对子公司而言，如果子公司分拆上市能以高估值获得融资，子公司内在价值可以得到充分释放，以过去几年间的生物医药行业为例，港股18A及科创板第五套标准，均曾为尚未盈利的生物医药类上市公司新药研发业务板块提供了单独定价与单独融资的渠道，存续时间长、业务范围宽的上市公司普遍将生物医药子公司分拆上市；（2）对母公司而言，尚未盈利但成长性较高的子公司上市能给母公司估值带来提升，典型的分拆模式是由经营良好的价值型上市公司分拆一家业务爆发的子公司，反之，如果不分拆这家子公司，按母公司的传统业务来估值，子公司可能估值低进而拖累母公司业绩。

以国有企业为例，对于部分整体上市的国有企业，因技术业务发展产生了新业务，或因资本市场认知发生变化，而被资本市场低估。以电气风电（688660）为例，电气风电是上市公司上海电气（601727）的子公司，电气风电是风电业务的全方位解决供应商，而上海电气是综合性高端装备制造企业，将风电业务子公司分拆有助于电气风电独立的价值发现。国资委于2022年5月27日发布的《提高央企控股上市公司质量工作方案》指出，对上市公司拟分拆子企业上市的要统筹考虑战略定位、拟分拆业务独立性和成长性、分拆后的治理安排和管理成本等因素，支持有利于理顺业务架构、突出主业优势、优化产业布局、促进价值实现的子企业分拆上市；

4、实现子公司管理层自治：从组织架构角度来看，分拆前，子公司经营决策大多需服从上市公司的决定，但上市公司自身的能力半径决定了上市公司自身的能力边界，由上市公司决策子公司事务不利于子公司结合其业务特点实现“高度自治”；

5、解决激励失效弊端：尽管可以安排子公司人员在上市公司层面持股，但上市公司股票市值反映上市公司整体业绩情况，对子公司自身激励有限，对其核心团队的驱动与激励效果仍有限。在子公司层面设置股权激励，可以激励子公司管理层，解决了代理人问题，实现了上市公司及子公司的多层次激励和精准激励；

6、增厚母公司业绩：尽管子公司分拆短时间内导致上市公司对子公司的持股比例降低，进而导致子公司的归母净利润减小，但是，在子公司分拆上市后，由于子公司获得新的融资、子公司决策下沉带来决策效率提高、高管和员工获得精准的股权激励，将释放子公司开展业务的积极性，子公司未来业绩增加后可以向母公司分红，增厚母公司业绩；

7、解决并购“后遗症”，据统计，东山精密、联美控股、广电运通以及安正时尚的分拆主体均为此前收购的资产，这与长期以来资本市场“做加法”的风格相符，即倾向外延式并购的多元化经营。但并购式发展常常伴生着“高溢价、高商誉、高业绩承诺”的困境，在收购完成后经常发现难以实现业务协同，导致并购后经营效率低下，未能实现最初的合力目标。归根结底，是由于设置业绩承诺的收购交易导致交易双方更偏向于“一锤子买卖”。境内分拆上市可以为购入后表现不佳的业务板块提供进一步资本运作的可能，可以从根源上改善并购交易的历史遗留问题；

8、分拆上下游子公司，分拆原本处于上下游的子公司可以使母公司构建与上下游的良好合作关系。如果上市体系内原本存在一家上下游子公司，将使得母公司与上游供应商或下游客户处于竞争关系，不利于上游供应商或下游客户关系的维护，但如果将子公司分拆，在子公司未来保持业务独立的前提下，将消除原本存在的母公司与上游供应商或下游客户之间的竞争关系，增进母公司与上游供应商或下游客户的合作。

（二）分拆上市的弊端

1、母公司“空心化”：部分上市公司在多次分拆后，将资产和业务均装入了子公司，母公司自身缺少产生收入的业务。未来如果母公司再出售子公司股份，将导致母公司自身成为壳，不利于上市公司中小股东利益的保护。

2、利益输送：被分拆的子公司和分拆上市公司间可能存在持续的利益输送，有可能损害上市公司自身利益，同时，分拆上市的子公司为上市公司提供担保，也可能有损新申请上市公司的利益。

3、在子公司分拆上市当年导致归母净利润降低、母公司所持子公司的每股净资产降低：拟分拆子公司IPO时势必会引入外部战投和公众股东等多方资本，这间接摊薄了母公司每股净利润和每股净资产，尽管不影响母公司合并报表层面的收益和利润，但会导致在短时间内母公司中小股东利益受损，但如前文所述，由于子公司分拆后将给子公司引入增量资金、资本市场重新发现子公司估值、子公司管理层激励到位，可能使子公司在短期内实现业绩增加，进而给母公司带来比较好的回报。

（三）分拆子公司上市对于母公司股价的影响

在分拆上市完成后，由于母公司在子公司中的持股比例降低，短期看，上市公司归母净利润降低。但是，母公司通常会选择盈利能力较强的资产做分拆上市，以保证股票发行和融资过程更顺利，同时，由于子公司获得新的融资、子公司决策下沉带来决策效率提高、高管和员工获得精准的股权激励，将释放子公司开展业务的积极性子公司盈利能力和成长空间得到市场认可，母公司因持有股份估值也逐渐增加，长期看，如果子公司盈利能力改善，母公司按持股比例享有的利润和分红规模有望增厚，母公司可以通过增减持股票获得投资收益。

三、分拆上市相关规定梳理

（一）规则目录

（二）分拆上市条件

1、上市公司需满足的条件

2、拟分拆子公司需满足的条件

四、相关案例及审核关注要点

（一）典型案例

很多上市公司通过分拆子公司实现了垂直业务领域的IPO，以在香港上市公司微创医疗(HK:00853)为例，微创被称为“生产上市公司的公司”，先后分拆出了两家A股上市公司，心脉医疗（688016）、微创电生理(SH688351)，和三家港股上市公司，心通医疗（01260）、微创机器人（02252）、微创脑科学（02172），微创母公司已逐渐成为服务性平台，为各大子公司进行赋能。

微创近年来分拆的上市公司一览：

公司名称

分拆时间

分拆板块

主营业务

心脉医疗

2019年7月

A股

主动脉支架和外周血管业务领域

心通医疗

2021年4月

港股

主要从事心脏瓣膜疾病领域经导管及手术解决方案的研发和商业化

微创机器人

2021年11月

港股

腔镜、骨科、泛血管、经自然腔道和经皮穿刺五大赛道的机器人

微创脑科学

2022年7月

港股

主要从事神经介入医疗器械的研发、制造及销售

微创电生理

2022年8月

A股

电生理介入诊疗与消融治疗领域创新医疗器械研发、生产和销售

（二）审核关注要点

根据境内分拆上市相关规则并结合境内分拆上市案例经验，总结归纳境内分拆上市审核关注要点主要聚焦于：

1、独立性

拟分拆主体的成长、发展离不开母公司的孵化培育及扶持，因此分拆主体的生产经营及经营/盈利能力的独立性是审核过程中的重中之重，且《分拆规则》明确要求上市公司董事会及股东大会审议应就分拆所属子公司上市能否保持独立性及持续经营能力等进行逐项审议并表决。

拟分拆主体需与上市公司在资产、业务、机构、人员、财务等方面与上市公司保持独立，不得混同。笔者摘选部分分拆上市案例关于独立性的审核问询问题如下：

2、同业竞争

《分拆规则》明确要求上市公司与拟分拆所属子公司均符合中国证监会、证券交易所关于同业竞争的监管要求；《首次公开发行股票注册管理办法》规定发行人与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不存在对发行人构成重大不利影响的同业竞争。此外，《证券期货法律适用意见第17号》对“同业”及“竞争”的判断原则进行进一步明确，如竞争方的同类收入或者毛利占发行人主营业务收入或者毛利的比例达百分之三十以上的，原则上应当认定为构成重大不利影响的同业竞争。

笔者摘选部分分拆上市案例关于同业竞争的审核问询问题如下：

3、关联交易

关联交易是控股股东提升发行人营业收入和利润水平的常用方式，因此审核监管部门在审核过程中会重点关注关联交易的必要性、合理性和价格公允性，是否进行利益输送，是否故意规避《首次公开发行股票注册管理办法》等规定的发行上市财务指标及条件。

在审核过程中，审核监管部门对发行人关联采购的容忍度相对大于关联销售，如铜冠铜箔（301217.SZ）在报告期内的关联采购比例高达78.84%，审核监管部门同意其上市；而BYD半导在报告期内各期关联销售占主营业务收入比分别为67.89%、54.86%、59.02%和54.25%，虽成逐渐下降趋势，但最终在注册阶段撤回上市申请。

《分拆规则》明确要求上市公司与拟分拆所属子公司均符合中国证监会、证券交易所关于关联交易的监管要求；《首次公开发行股票注册管理办法》规定不存在严重影响独立性或者显失公平的关联交易。中国证监会及证券交易所现行有效的规定中未对“严重影响独立性的关联交易”的标准进行明确界定；经参考原《首发业务若干问题解答（2020修订》关于问题16的解答，为避免关联交易对分拆上市造成重大不利影响，稳妥起见，关联销售占比不要超过30%。

笔者摘选部分分拆上市案例关于同业竞争的审核问询问题如下：

4、信息披露的一致性

根据沪深交易所各版本上市规则等信息披露规定，上市公司需披露年度报告、半年度报告等定期报告及临时公告，且上市公司发布的分拆预案中亦会披露拟分拆主体的财务数据。因此，上市公司及拟分拆主体进行信息披露时需严谨、一致、仔细进行核对，避免信息披露不一致情形的发生，必要时进行会计差错及公告更正，以避免被审核监管部门重点关注及舆情压力的发生。

五、分拆上市的主要流程及注意事项

（一）分拆子公司在主板IPO上市的上市流程

知道这些要求以后，分拆子公司到底该怎么去上市呢？因为它的控股股东本身就是上市公司，所以分拆子公司上市的流程就分成了两个层面，一个是上市公司层面，一个是子公司层面。

子公司首先要进行股改，设立股份公司。聘请保荐机构、律师、审计师等中介机构对公司情况出具专业意见，并协助公司根据不同上市板块的具体要求准备上市申请材料，向相应的证券交易所或证监会提交申请材料，交易所、当地证监局出具核查意见。

上市公司层面，针对分拆事项，上市公司层面要召开董事会审议分拆上市议案，披露分拆上市预案，独立董事发表专项意见，股东大会审议分拆上市的议案，披露分拆上市重组报告书，券商、财务顾问出具核查意见。

子公司层面和母公司层面走到这一步，相当于改制和辅导阶段已经完成，那接下来就是证监会的审核阶段，以及子公司的发行上市阶段和后续的持续督导阶段。

在审核阶段，对于子公司就是IPO的审核，上报证监会或交易所审核，证监会审核后核准批文，交易所审核后报到证监会，证监会给予注册。子公司拿到批文后，进入发行阶段，询价、路演、定价，募集资金到账，开始验资，验资后提交上市申请，最后挂牌上市。在这个过程中，母公司要根据子公司上市进展披露相关信息，比如报到证监会了，要发布关于受理的公告；如果证监会审议通过了，要发关于分拆上市子公司被证监会审核通过的公告。

子公司上市完成后进入持续督导阶段。对于主板公司来说，是上市的当年剩余时间以及其后的两个会计年度，创业板和科创板是三个会计年度。在这个时间内，保荐机构对它进行持续督导。上市公司层面，需要在子公司上市当年剩余时间和其后一个完整的会计年度内，聘请财务顾问进行持续督导，使得上市公司能够维持独立的上市地位。同时上市公司，要在自己的定期报告里面披露相关的子公司情况。

（二）分拆子公司在科创板上市的上市流程

分拆子公司在科创板上市的流程，在母公司层面是一样的，只是在子公司层面，是把上市当年剩余时间及其后三个完整的会计年度作为持续督导期。

分拆上市也是IPO的过程，这个过程中要充分发挥中介机构的力量。因为子公司是由上市公司分拆出去的，所以子公司是否能够顺利分拆上市成功，要取决于上市公司和子公司的规范程度。在这个过程中，要聘请包括独立财务顾问、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构等中介机构。

（三）H股分拆A股上市

H股分拆到A股上市呢，适用港交所的上市规则，它把分拆的这个主体叫做新公司，那香港的这个上市公司叫做母公司。也要求母公司在香港上市已经满三年，分拆后，母公司要保持上市地位。母公司和新公司之间要有独立性的一些要求。而且要获得股东的批准，获得联交所的批准，获得香港证监会的批准，要发布分拆上市相关公告。

母公司留存资产依然能够满足《上市规则》第八章的主要相关规定具体如下：

港交所上市公司分拆为A股上市，还会受到境内的监管要求，要关注到是否符合港股关于分拆上市的监管和条件，是否取得港股的许可、同意、豁免等，母公司是否履行了必要的批准程序，母公司及其董监高在上市期间是否受到了香港的证监会、联交所的处罚以及该等情况对本次发行的影响，母公司在香港上市时联交所关注的主要问题、在香港上市后的再融资和并购重组情况，多层架构的合法合规性等问题。

那H股分拆A股的时候，母公司要履行董事会程序，决议通过发行上市的事宜，向联交所提交分拆申请，董事会通过批准分拆议案，股东大会通过分拆议案，披露子公司上市的申请获得监管机构的受理，获得联交所的批准，子公司核准注册，挂牌上市，这是H股分拆A股的流程。

再以微创医疗为例，作为一家港股上市公司（00853.HK），分拆了心脉医疗（688016）在科创板上市，这里面就关注到了决策的独立性、同业竞争、研发与生产的独立性、销售渠道及重合客户的情况。

六、信息披露工作要点

（一）信息披露遵循的流程

整个信息披露工作遵循着母公司层面的审议流程和IPO子公司层面的审议流程。

IPO子公司层面，首先要进行股改，股改后董事会、股东大会审核通过。

在这个过程中，A股母公司就要按重大重组的标准进行信息披露，走董事会、股东大会审议，这是一个特别决议案，股东大会要经出席会议的2/3以上通过，且出席会议的中小股东的2/3以上通过；董事、高管在子公司持有股权的，或者是安排有持股计划的，还需要由独立董事发表意见，且需要经出席会议的中小股东所持表决权的半数以上通过。

上市公司股东大会审议通过以后，IPO子公司去交易所申报。受理后，上市公司要发受理公告。审核通过后，上市公司要发审核公告。拿到批文后，或者注册后，上市公司要发布拿到批文以后的公告。上市交易时，上市公司也要发布公告。其后，IPO子公司去履行自己的信息披露程序，上市公司在定期报告上披露。子公司发生的重大事项，上市公司也要发表意见，进行临时报告的信息披露工作。上市以后，A股母公司财务顾问要持续督导，IPO子公司的券商也要进行持续的督导。

这里面有两个时间点要求，子公司上市当年剩余的时间和其后一个完整的会计年度，在这个期间，独立财务顾问应当持续的督导上市公司要维持独立的上市地位，要持续关注上市公司核心资产与业务的独立运行情况和持续经营能力；针对所属的IPO子公司所发生的对上市公司权益有重要影响的资产变化、财务状况变化，以及其他可能对上市公司股票价格产生较大影响的重要信息，上市公司要履行信息披露义务，持续督导期间工作结束以后，上市公司年报披露之日起十个工作日内，财务顾问要出具持续督导意见，并且予以公告。

所以如果旗下有子公司已经分拆上市，那上市公司自己的信息披露工作不要忘了，分拆上市的子公司是重要的子公司，重要子公司所发生的行为也是上市公司的行为。在整个分拆过程中的信息披露，要根据证监会的要求来进行，还要考虑到过程中与债权人相关或者其它利益相关方之间的一些影响。

（二）信息披露的内容

1、A拆A

在分拆上市过程中，上市公司应履行内部审议程序。董事会应切实履职尽责，应当就所属子公司分拆是否符合相关法律法规和本规定、是否有利于维护股东和债权人合法权益，上市公司分拆后能否保持独立性及持续经营能力，分拆形成的新公司是否具备相应的规范运作能力等做出决议；股东大会应逐项审议分拆事项，应当就董事会提案中有关所属子公司分拆是否有利于维护股东和债权人合法权益、上市公司分拆后能否保持独立性及持续经营能力等进行逐项审议并表决。

以物产中大分拆所属子公司物产环能上市为例。在物产中大的董事会议上，针对着物产中大分拆所属子公司物产环能到上交所主板上市的事项，在董事会上总共履行的11项议案：

第一，审议《关于分拆所属子公司物产环能至上交所主板上市符合相关法律、法规规定的议案》，说明分拆子公司上市符合法律法规规定；

第二，逐项审议《关于分拆所属子公司物产环能首次公开发行并至上交所主板上市方案的议案》，这个议案中包含九项内容：（1）上市地点，（2）发行股票种类，（3）股票面值，（4）发行对象，（5）发行上市时间，（6）发行方式，（7）发行规模，（8）定价方式，（9）与发行有关的其它事项，包括股票发行涉及的战略配售、募集资金用途等事项，物产环能将根据发行上市方案的实施情况、市场条件、政策调整及监管机构的意见等作进一步确认和调整；

第三，审议《关于分拆所属子公司物产环能至上交所主板上市的预案(修订稿)》

第四，审议《关于分拆所属子公司物产环能上市符合<上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定>的议案》。那时实行的是若干规定，不是上市规则，这里逐条核对上市时间、盈利情况、净利润占比、净资产占比、控股股东违法违规情况、关联交易、最近三个年度内募集资金和发行股份的投向情况、董监高持股情况等，要证明分拆能够突出主业、增强独立性，上市公司与分拆子公司符合证监会、交易所关于同业竞争和关联交易的监管要求，财务、机构、资产都是保持独立的，高管人员、财务人员不存在着交叉，逐项论证；

第五，审议《关于分拆所属子公司至上交所主板上市有利于维护股东和债权人合法权益的议案》；

第六，审议《关于公司保持独立性及持续经营能力的议案》；

第七，审议《关于物产环能具备相应的规范运作能力的议案》；

第八，审议《关于本次分拆履行法定程序的完备性、合规性及提交的法律文件的有效性的说明的议案》；

第九，审议《关于本次分拆目的、商业合理性、必要性及可行性分析的议案》；

第十，审议《关于提请股东大会授权董事会及其授权人士办理本次分拆上市有关事宜的议案》；

第十一，审议《关于召开2020年第一次临时股东大会的议案》。

在实际操作中，很容易出现几个问题。第一，第十一个议案很容易被遗忘；第二，授权事项不完整，在第十个议案中要对授权事项、授权期限等写完整。授权事项一旦缺失，相应的还要再走董事会、股东大会进行授权，因为分拆上市是股东大会拥有的一个权利。

股东大会走完了以后，我们看到证监会进行受理，这时候需要发布受理公告；证监会发审委审核通过，需要发布发审委审核通过公告；取得批文后，需要发布取得证监会核准批复公告，最后发布首次公开发行股票并上市的公告。这就是一个完整的流程。

2、H拆A

2023年12月5日，上港集团（600018.SH）分拆子公司锦江航运（601083.SH）成功在上海证券交易所主板上市，以该项目为例，分拆上市的审议决议及信息披露如下：

3、A拆H（略）

七、分拆到北交所上市的新趋势

2023年11月15日，北京证券交易所（以下简称北交所）迎来开市两周年。两年来，北交所已有229家上市公司，其中包括不少沪深交易所上市公司的子公司。在当前沪深IPO节奏阶段性收紧、《关于高质量建设北京证券交易所的意见》等一系列政策颁布的资本市场环境下，众多A股上市公司宣布终止分拆子公司在A股上市（即“A拆A”），转而寻求分拆子公司在北交所上市（即“A拆北”）。我们观察到，目前已有不少A股上市公司成功分拆子公司在北交所上市。

自北交所设立至今，A股上市公司的子公司已成为北交所上市公司的一个重要组成部分。经我们检索整理，截至目前，共有33家“A拆北”案例，其中：13家已成功在北交所上市，6家正在审核或注册过程中，3家已撤回并终止审核；另有10家已顺利完成了分拆子公司在新三板挂牌并明确宣布了北交所上市计划，1家正在申请新三板挂牌并同步申请了北交所直联机制。

具体如下：

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